行为金融学10--决策阶段的认知偏差 参考点依赖

1. 行为金融学10--决策阶段的认知偏差 参考点依赖

见
  
 得到APP陆蓉《行为金融学》第九讲 决策阶段的认知偏差 参考点依赖
  
 在这一讲陆老师开始讲解决策阶段的心理偏差，人做出选择需要认知和决策两个步骤，认知是对单个对象的了解过程，决策是对两个或多个对象的比较选择过程。
  
 在决策阶段中，参考点依赖偏差是最重要的心理偏差。
  
 近几百年来，科学家对“人到底是如何做出决策的”这个问题进行了研究。
  
 该开始，科学家认为人是根据“最大化财富”来做出决策的，但这受到了圣彼得堡悖论的挑战。
  
 根据圣彼得堡悖论，如果玩丢硬币游戏，开始时奖金少，后期奖金多，获得的奖金跟丢硬币的次数成正比，如果根据“最大化财富”来做决策，人们会花光所有的钱也要玩这个游戏，可实际上我们并不会花光所有的钱来玩这样的游戏。
  
 为解决圣彼得堡悖论，有科学家提出了“期望效用理论”，随着财富的增加，人们对金钱的期望效用是递减的，风险厌恶产生，人关心的不是财富的绝对值，而是财富所带来的的效用。
  
 期望效用理论之后，又有人提出新的挑战，那就是阿莱悖论。
  
 阿莱悖论是关于两次选择，每次选择都有两个选项，选项进行了设计，看起来不同但实际上两次选择给出的期望值是一致的，如果按照期望效用理论，人们会选择期望一致的选项，但最终人们给出的答案却是不同期望值的选项。
  
 科学家研究之后，提出了决策依赖于参考点的结论。
  
 人是通过变化来体验生活的，选择时，人会根据参考点来做出决策，而不是期望效用。
  
 如果给你发1万元的奖金，给你的同事发5000元，与给你的同事发3万元，你的感受是完全不同的。
  
 影响参考点的因素有历史水平（最典型的是成本价）、期望水平、他人决策（同群效应），我们会根据自己的成本价来判断亏损和盈利，从而做出决策，也时也会根据自己的心理价位来做出决策，也可能会根据别人的做法来调整自己的决策。
  
 感
  
 学习了参考点依赖，感觉非常有道理。
  
 思行
  
 股市中的最高点、最低点都是参考点，破新高、新低，这都是参考点在起作用，如果大家将同一个点位确定为参考点，大家都会根据这个参考点来做决策，我们如果根据这个参考点来制定策略就会取得非常好的效果。

2. 行为金融学|决策非理性中的参考点依赖

 上一篇文章我们说了认知的非理性，这篇接着说决策非理性。影响人们非理性决策的因素有很多，其中参考点依赖是非常常见的一种。
   参考点依赖是说我们做决策或者判断的时候，会需找一些参考依据，而这些参考依据对我们的决策往往起到关键的作用。就像我们很多人年底会收到年终奖，得到年终奖当然是一件令人高兴的事情，但是每个拿到年终奖的职工的心情都是愉悦的吗？
   多数人都在抱怨今年的年终奖少，这个抱怨中的少就是典型的参考点依赖，之所以说少一方面是和往年比少，另一方面可能是和别人比少，即使拿到了多于往年的年终奖，但是当如果发现别人拿到的年终奖更多时，可能愉悦的心情也没了。
   根据别人或者往年终奖的多少来衡量自己所得年终奖的多少，这就是典型的参考点依赖。对于这种参考点的依赖，往往会让我们对自己年终奖的判断偏离客观情况，这就是参考点依赖使我们表现出非理性的倾向。
   在我们做投资决策时，参考点的依赖导致的非理性倾向同样很明显。我们会经常关注自己投资的盈利和亏损情况，以及自己的持仓成本，而这些因素往往是我们做出交易行为的关键因素。
   盈利时着急落袋为安，亏损时不愿意接受损失而不知止损，这些行为在向上趋势和向下趋势时都会给我们带来更大的损失，损失的原因就是我们对过往价格的参考导致了我们不理性的决策，逆势而为。
   其实参考点作为我们决策时的一个依据，并不都是带来非理性的倾向，合理的利用参考点，能够让我们的决策更加客观有效。我们之所以会做出一系列非理性的决策，是因为我们往往选错了参考点。
   对于年终奖的态度，我们判断年终奖多还是少的时候，其实也没有一个具体的标准，我们去寻找参考点是对的，只不过我么不能仅仅从年终奖的金额上去寻找参照，我们要找到影响年终奖的核心因素：公司业绩和自己的贡献，以这两个依据作为参考点应该是更理性的，这也是我们分析问题的一个有效思路。
   做交易决策时，价格也确实是一个我们要参考的因素，但是不是最重要的因素，我们的买卖的决策是要基于整体趋势的判断，而不能只是价格和成本的一个比较，而这一点往往是影响大多数人做交易的一个关键原则，也是导致有些人逆势操作的主要原因。
   参考点是我们做决策的一个有效的工具，不过我们要意识到的是，我们需要找到准确的参考点，找到结果背后所对应的真正原因，而不能被一些表面的的参考因素所迷惑，这样我们才能避免参考点给我们的决策带来的非理性倾向，才能更多的根据参考点做出理性的行为。
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3. 行为金融学

如果我们了解了有效市场假说、现代投资组合理论，也认识了收益与风险之间关系的各种资产定价理论，不难发现这些全都建立在股市投资者行为理性的前提之上。
  
 但是有学者认为，很多投资者的行为根本谈不上理性。在此观点之上，丹尼尔卡尼曼和阿莫斯特沃斯基创立了一个全新的经济学流派，行为金融学。
  
 卡尼曼也因为在这方面做的贡献荣获诺贝尔经济学家。
  
  1.行为金融学 
  
 行为金融学的核心观点是：人们并非像经济学模型假设的那样理性。
  
 行为金融学家认为市场价格很不精确。而且人们的行为与理性在一些方面存在着系统性偏离；投资者的非理性交易往往是相互关联的。
  
 学者们认为非理性的行为可以进行分类，大致上说有几种因素使得非理性的市场行为得以存在：过度自信、判断偏差、羊群效应、风险厌恶、自豪与悔恨。
  
  2.导致非理性的五大因素 
  
  a.过度自信 
  
 人在不确定的情形下作判断时，会有一些方面与理性产生系统性偏离。这些偏差中最普遍的一种是，人们往往对自己的信念和能力过于自信，对未来的评估过于乐观。最好的印证就是有80%以上的驾驶员都认为自己比人们的平均驾驶水平要高。
  
 卡尼曼指出这种过度自信的倾向在投资者中表现得尤为强烈。与其他多数人比起来，投资者往往会夸大自己的技能技巧，更会否认机会运气的作用。投资者往往会高估自己的知识水平，低估有关风险，夸大控制事态的能力。
  
 一般而言，男性表现出的过度自信比女性多，尤其在涉及钱财管理事情上的高超技能方面。
  
 过度的自信会导致很多投资者错误的确信自己能够战胜市场，结果过度投机过度交易，结果可想而知。很多行为金融学家认为投资者过度自信有能力预测公司未来增长性，这导致了所谓增长性股票普遍具有高估的倾向。高增长性会使增长型股票的估值更高，但这些对未来充满希望的美妙预测常常会落空。因此，在对令人兴奋的公司进行增长性预测时表现出来的过度乐观，可能是行为金融学家认为增长性股票往往逊色于价值型股票的原因之一。
  
  b.判断偏差 我们会经常遇到投资者确信自己有能力"控制"自己的投资结果。撇开股市长期向上的趋势不谈，连续出现股票收益过高的情况并不会持久，未来的收益一般而言会走低。价值回归总是存在的。但是，在一些固定的时期，人们典型的普遍看法是认为异乎寻常的好行情总会更好，非同一般的低迷行情总会更加低迷。
  
 投资者的判断偏差， 可能会引导投资者看见实际上根本不存在的趋势，或者说相信能够发现某个将预测未来股价的股价运行模式。但是实际上，投资者梳理出某种形式的可预测性，而实际上股价走势却非常的接近于随机漫步。
  
 判断偏差会因人们具有某种倾向性而得到强化，这种倾向就是人们往往错误的用"相似性"或"代表性"来代替合理的概率性思考。
  
  c.羊群效应 一般来说，群体做出的决策往往比个体更好。如果更多的信息可以分享，各种不同的观点都被考虑周到，那么群体进行的有根有据的讨论会优化决策过程。或许自由市场价格机制可以最好的说明经济体中群体行为是明智的。同样的可以认为，无数个人和机构投资者通过集体性的买卖决策，会使股票价格以一种方式展现出来：买入一只股票与另一只股票相比，看上去是一样划算。尽管市场对未来收益的预测常常发生偏差，但是这样的预测作为一个整体，比起任何单个投资者所做的预测要更为准确。
  
 但是，我们都知道，市场作为一个整体在做定价决策时，并非一直正确，而且还会时不时出现疯狂的群体行为，最值得一提的就是21世纪初的网络泡沫了。
  
 在群体行为研究中，有个被广泛认可的现象就是"群体"思维的存在。群体中的个体有时会互相影响，从而更加相信某个不正确的观点是“正确”的。
  
 《非理性繁荣》一书中就提到，疯狂的过程会以"正反馈环"的形式进行自我升级。最初的股票上涨鼓动更多的人买入股票，这又使得股票收益水涨船高，从而诱使越来越多的人群参与进来，这个某种程度上来说也是一种"庞氏骗局"。
  
  d.厌恶损失 
  
 马科维茨一类的金融学家的建立的模型都有一个假设：个人做出决策建立在决策选择对个人最终财富可能产生什么程度的影响的基础之上。而卡尼曼和特沃斯基创立的前景理论挑战了这一假设，他们认为人们的选择是由他们对得与失的价值所驱动的。相对于合乎意愿的收益来说，等值的损失被认为令人厌恶的多。
  
 卡尼曼和特沃斯基下结论认为，损失令人厌恶的程度是等值收益希望拥有程度的2.5倍。
  
 然而更有意思的是，人在面临损失确定的局面，极有可能放手一搏。面对选择确定损失750元和75%概率损失1000元25%概率不受损失，人们往往更倾向于后者。
  
  e.自豪与悔恨 投资者一般很难承认在股市做了不好的决策，如果必须向他人承认这一点，悔恨的感觉可能会因此放大。从另一方面，投资者通常会很得意地告诉他人，自己做了什么成功的投资，获得了很大的收益。
  
 相关研究记录表明，投资者有一个很明显的倾向，卖掉赚钱的股票，抱牢赔钱的股票。卖掉已经上涨的股票会使投资者实现利润同时建立自豪感，如果抛售赔钱股票，投资者会招致损失，产生懊悔的痛苦情绪。
  
 3.行为金融学给投资者的教训
  
 1.避免跟风
  
 任何投资，只要变成人们口中交谈中广泛热议的话题，都可能对你的财富造成特别的危害。
  
 2.避免过度交易
  
 巴菲特曾给出过建议:近乎树懒的无所作为，仍然是最好的投资风格。
  
 3.谨慎交易
  
 如果一定要交易，就卖出赔钱的股票，而非赚钱的股票
  
 4.对热门建议保持冷静
  
 永远不要从气喘吁吁的人那里购买任何东西。只要有人给你提供热门的建议，请注意躲开。
  
 5.不要相信万无一失的策略
  
 如果有什么东西太好了都显得不真实，那么就是太好了，不真实！

4. 行为金融学 | 前景理论之参考点

 在所有研究实际决策的理论中，行为金融学家卡尼曼和特沃斯基提出的前景理论(Prospect Theory)最有名，并因此获得了2002年的诺贝尔经济学奖。
    前景理论最著名的观点是：决策依赖于参考点。 
   什么意思呢？假设你的办公室是恒温的，你对温度没什么感觉，但秋天当你走出办公室的时候，一阵风吹过，你会觉得有点冷。办公室的温度就是参考点。但是在外面呆一段时间之后，你是不是对温度又没什么感觉了？这个时候，户外的温度就成了参考点。
    期望效用理论认为，效用是财富的增函数，虽然边际效用递减，但财富水平高时的效用肯定比低时的效用要高 。但情况真的是这样吗？
   例如，公司这个月给你发了一万元的奖金，你高不高兴？
   传统期望效用理论认为，你当然知道自己是否高兴，因为这一万元绝对值带给人的效用是确定的。但你可能会说，等一下，我得先看看同事拿了多少钱，如果他们拿了五千，我就高兴，如果他们都拿了三万，我就不高兴。所以， 参考点就是同事的奖金水平 。
    前景理论认为，效用并不取决于财富绝对值带来的感受，而取决于跟谁比，跟谁比，就是参考点的位置。参考点不同，效用是不同的。 
   研究发现，参考点与以下几个因素有关。
    在金融领域，投资中的历史水平，最重要的参考点是成本价 。投资者总是会将现在的价格与成本价比，我称之为“往回看”。往回看是与历史在比， 而理性人是“往前看”，看未来 。
   “我已经赚了20%，可以出手了”、“等我解套了就走”……这些常见的投资决策，其实都是在“往回看”。无论是20%还是是否“解套”，你在决策时一直都在与自己的成本价比，这个参考点成了影响你决策的重要因素。
    历史水平的参考点，除了成本价之外，还有最高价、最低价等 。
   常见的比如，现在价格降一点了，我再买一点，不就摊薄成本了吗？ 摊薄成本，这是你将参考点定在近期的高点或低点而做出的决策。 
   期望水平指心理预期的一个水平。
   例如，你买房子的成本价是100万，但预期水平可能是500万，那出售价格的参考点可能就是500万，而不再是成本价100万。
   将决策的参考点定为同行或朋友的决策，这称之为决策的 “同群效应” 。
   陆蓉教授研究发现，在公司金融领域，公司的资本结构（负债率）会参考同行业公司，公司是否违规也会受同地区公司的影响。
   国外的研究发现，公司的分红水平会受同行业公司的影响。
   投资决策同样有很强的“同群效应”，很多人投资不是去看投资对象，而是看朋友、专家买了什么，卖了什么，然后跟随决策。
   卡尼曼和特沃斯基指出：“可以通过改变参考点的方法来操纵人们的决策。”
   比如，商场在促销时，一件3千元的衣服，如果原价出售，就不如以3万元原价、现在1折出售销售得好。原价是顾客决策的参考点，1折让人感觉便宜。很多人买东西，不是看绝对价格，或自己是否真需要，而是看是否便宜。“便宜”需要参考点，而参考点往往被卖家所利用。
   再比如拆股，当一只股票的价格高企，影响股票的交易量和投资人（尤其是散户）的购买欲望，这时股份公司就会考虑将股票拆分，降低股价后，投资人（尤其是散户）会觉得股价“便宜”了，会争相购买。而其实股票分拆后，股东权益不变，公司的总市值、基本面等都没有变。
   现在各大网站人为制造了很多促销日，许多平台商家都会参与，通过控制参考点的方法来让顾客产生“便宜”的错觉，有效达到了促进销售的目的。这就是各种人造节日存在的行为学基础。
   任何选择不能看绝对水平，而要看相对水平。参考点与历史水平、期望水平、他人决策等有关。
   参考点还可以被控制和调整。例如，你到现在还感觉到不幸福，或者说效用不高，无一例外，那一定因为参考点定高了！试着调低一些参考点，你的幸福感将油然而生。

5. 行为金融学简读（四）

开始之前，我们先做个测试。
  
 假设过年的时候，你爸妈要给你发红包，有两种方式任你选择：
  
 方案A是直接在红包里放一张红色的毛爷爷，拿到的话纯收入100。
  
 方案B是接红包之前让你抛硬币，如果正面朝上就给你两张红色毛爷爷，反面朝上这个红包就充公了，压岁钱就走个过场你啥都没有。
  
 提问，你选择A方案还是B方案呢？
  
 显然，选择A方案的可能更缺乏   钱   安全感，相比于后者高一倍的收入，更喜欢稳稳妥妥拿到票子的感觉；选择B方案的就更愿意去冒险，百分之五十的概率，能拿到200就不将就100。当然，可能还有的人选择AB的结果都是一样的——“妈妈先替你保管，等你长大了再还给你好吗？”
  
 很不幸，我小时候就是第三种。
  
 虽然上面只是举个栗子，但同样的反映出来，在金融市场中，总是存在一部分人为了高收益偏好冒险，而也有一部分人更倾向于风险的规避。即使从理性的角度出发，两种方案的期望值都是100块。
  
 对于这种风险偏好不同的现象，单纯的拿期望值进行衡量已经失效了，而是用 预期效用理论 来描述。
  
 为了方便，我们可以把人对于拥有事物  的满意度用一个  来表达。按照上面发红包的例子，直接得到100块的效用就是  ，通过抛硬币来决定拿多少的效用就是  。
  
 对于选择A的人来说，必然是有  ，直接拿100的满意度更高；
  
 相反，对于B而言，必然是  ，后者满意度更高。
  
   我们称之为预期效用值。A与B代表的两类不同偏好的人群，这两种偏好可以用两个不同形态的函数图形表示出来：
                                          
 
                                          
 其实从理论上来说，还真的有第三种选择，即不看重不确定性，只看重收入的结果。这类人称为风险中性，左右两边的效用值相等。
                                          
 方案A与方案B在市场上可以说是不理性的，他们的选择与理性选择之间会产生或正或负的差额，这样的差额就叫做 风险溢价 。
  
 现在仔细想想，金融市场上的投资者，这三类人的比例是平均的吗？如果是，那风险偏好和风险规避者之间的选择能够相互抵消，市场就能恢复到理性而有效的状态。
  
 但事实上，大多数投资者进行决策的时候，期望的都是在方差最小的情况下获得最大的收益。他们是风险厌恶型选手。
  
 因此，市场上普遍适用的函数为：
  
   
  
 在这样的假定体系基础之上，可以进一步的衍生出它的特性：
  
  1、优势性：如果期望A至少在一个方面优于期望B，那么A就优于B 
  
  2、恒定性：各个期望的优先顺序不依赖于它们的描述方式 
  
  3、传递性：若A>B,B>C,则A>C 
  
  4、可消性：不管做出什么样的选择，产生的都是同一个结果 
  
 这4个特性看起来是对预期效用的延伸，却在后来成了它的打脸专用工具。
  
 是的，有人做实验做着做着，就发现bug了。
  
 预期效用理论在现实失效的例子数不胜数。比较著名的就是“阿莱悖论”、“同比率效应”、“反射效应”等。
  
 说起来好像很抽象的样纸，我们还是回到过年发红包那个事好了。
  
 依然假设你爸妈给你发红包，两个方案供你选择。但是你麻麻觉得之前的操作太普通了体现不出水平，于是改变了方案的条件：
  
 A方案——还是最直接的100包进红包，拿了走人。
  
 B方案——嘿嘿，拿红包之前摇个骰子。如果出现的数字是是5或者6，你可以得到101块；如果数字在5以下，你就还是那100块；如果骰子立起来了，那你就什么都没有（假设你们家的骰子一百次能有一次是立起来的）。
  
 我不知道你们怎么选哈，反正如果是我，我才不愿意为了1块钱还去拼那近三分之一的运气，留着微博抽奖可能心里还舒服些。
  
 是的，人家经济学家做出来的实验结果显示，大部分人和我的想法一样。
  
 然后，你那站在一边的老爹又开始作妖，觉得你麻麻太便宜你了，还要改条件——
  
 A'方案：摇骰子，红包是100，如果出现的是5或者6，或者骰子立起来，那红包拿走，否则，红包也没收。
  
 B'方案：还是摇骰子，红包101，如果出现5或者6，红包拿走，否则也没收。
  
 你一想吧，A'方案看起来好像可能性大一丢丢，可是跟B'比起来真的不算什么，后者还多一块钱，当然选B'!
  
 可是你有没有想过，在你麻麻给你的选择里面，那100的概率是1，方案B里面，100次有一次立起来表示0.01的概率，摇到5或者6的概率是0.33，其他数字的概率是0.66。选择A，按照预期效用理论有：
  
   
  
 通过移项得到：
  
   
  
 但是在你老爹给的方案里面，以同样的概率算，你选择的是B'，说明：
  
   
  
 结果出现了两个完全相反的结论。这就是所谓的 “阿莱悖论” ，它违反了之前的优势性和恒定性，在相同的本质和不同的描述下，大众选择的结果产生了差异。
  
  同比率效应  指的是，如果两种方案发生的概率  同比例的减少，会得到相反的结论。 例子很好举，如果A方案是百分之10的可能性拿到100元，B方案是百分之5的可能性拿到200元，虽然AB发生的概率比还是2:1，但是大部分人的选择会从A转为B。
  
 目前为止，我们所假想的情况都是正收益的。但是，过年收红包这种好事也就只有小孩才能享受。现在的我们，可能更多的是考虑怎么给小辈红包。
  
 一样的情况，站在给红包这一方，情况就不一样了。
  
 A方案——直接给100块红包，收益-100，概率为1。（-100,1）
  
 B方案——摇骰子，数字是5或者6，给101；数字在5以下，给100块；骰子立起来，你不用给。（-101，0.33；-100，0.66；0,0.01）
  
 大部分人选择B。
  
 A'方案——摇骰子，数字是5或6，或立起来，给100，否则，不用给。（-100，0.34；0，0.66）
  
 B'方案——摇骰子，数字是5或6，给101，否则，不用给。（-101,0.33；0,0.67）
  
 大部分人选择A‘。
  
 不一样的结果说明， 收益范围内的风险厌恶伴随着损失范围内的风险寻求；  确定性增加了对损失的厌恶和对收益的偏爱。 
  
 当个人面对在不同前景的选项中进行选择的问题时，他们会忽视所有前景所共有的部分，孤立效应会导致当一个前景的描述方法会改变个人决策者决策的变化。
  
 听起来很抽象对不对，没关系，我们还是从给红包开始。
  
 比如说，这个时候你长大了，有自己工作了。回家过年，你爸觉得，你已经是一个成年人，不需要收红包了，而你的麻麻心疼你，觉得再大还是自己的孩子，还是想给压岁钱。两方争执不下，于是商量了个对策：
  
 你爸说，我投硬币，如果两次都是正面朝上（0.25的概率），那就让你妈给你包红包。
  
 你妈说，如果过了你爸那关，我有两个选择给你：
  
 A——你能够确定的拿到3000块；
  
 B——你只有80%的概率能够拿到4000块。
  
 然后你痛哭流涕着说，爸妈饶了我吧我不要了行么……
  
 笑话，几千块的事，还是要试试的。经济学家的实验结果为，大部分人选择A。
  
 那如果爸爸不拦着妈妈给压岁钱，没有抛硬币那回事儿，同时妈妈给的方案变为：
  
 A——25%的机会得到3000块；
  
 B——20%的机会得到4000块。
  
 那么，选择B的人更多，但是两者相差不大。（A:42  B:58）
  
 可是理性的分析可以得到，爸爸设不设门槛，因为妈妈的方案不同，最后两种情况的本质都是一样的。（3000,0.25；4000,0.2）
  
 为什么选择会不一样呢？这是因为，大部分人在第一个情况下做选择的时候，会臆想那3000块是确定的收入，这样的现象被成为“伪确定效应”。
  
 那如果你妈妈直接给你1000块红包，你爸爸给红包让你选择，要么0.5的概率拿1000，要么直接500。大部分人选择后者。
  
 如果你妈妈给你的是2000，你爸扣死了，说要回扣，要么0.5的概率扣1000，要么直接扣500。我相信，你会选择前者的。
  
 虽然妈妈不管是给1000还是2000，用概率计算得到的期望值都是1500，但你会默认把妈妈给的这部分忽略，更在意的是后面的得失。说明， 价值或效用的载体是财富的改变而不是财富总值。  
  
  通过红包的例子，我们发现，即使运用预期效用理论，也无法解释人们在实际生活中对于投资所做的非理性决策。 
  
  预期效用理论的失效使得经济学家们寻找更完善的理论去填补理论的不足。于是，期望理论诞生了。

6. 行为金融学认为在真实的决策环境中,常见的行为偏误包括

您好，亲，很高兴为您解答。行为金融学认为在真实的决策环境中,常见的行为偏误包括情绪型篇悟和认知型偏误。【摘要】
行为金融学认为在真实的决策环境中,常见的行为偏误包括【提问】
您好，亲，很高兴为您解答。行为金融学认为在真实的决策环境中,常见的行为偏误包括情绪型篇悟和认知型偏误。【回答】
亲，具体内容如下：行为金融学理论主要把这些心理决策偏误分为两个大类，一类是情绪型偏误，源自于行动或直觉，而非有意识地计算，因此比较难纠正；另一类是认知型偏误，即由认知缺陷造成的行为偏误，较能通过提供更好的信息和建议来修正。【回答】

7. 行为金融学问题

行为金融学(behavioral finance，BF)是金融学、心理学、行为学、社会学等学科相交叉的边缘学科，力图揭示金融市场的非理性行为和决策规律。行为金融理论认为，证券的市场价格并不只由证券内在价值所决定，还在很大程度上受到投资者主体行为的影响,即投资者心理与行为对证券市场的价格决定及其变动具有重大影响。它是和有效市场假说(efficient market hypothesis,EMH)相对应的一种学说，主要内容可分为套利限制（limits of arbitrage）和心理学两部分。[编辑] 套利限制 有效市场假说认为理性交易者（也称为套利者）会很迅速的消除非理性交易者（也称为噪声交易者）引起的证券价格对其价值的偏离。行为金融学认为即使当一种资产被广泛的误价时，纠正这种误价的策略可能非常有风险。[编辑] 心理学 行为金融学融汇了心理学基本原理，其主要表现在信仰（过度自信、 乐观主义和如意算盘、代表性、保守主义、确认偏误、 定位、记忆偏误）以及偏好( 展望理论、模糊规避)在行为金融学的应用。行为金融学理论行为金融学是将行为科学、心理学和认知科学的成果运用到金融市场中，“有限理性”与“有限套利”是其两大支柱。它用“前景理论”描述人的真实性，认为金融市场中的投资者是不具有长期理性行为的，至多拥有“有限理性”。短期来看，在某个具体的决策上，投资者可能是理性的、正确的；但从长期来看，投资者不具有统筹的、连续性的最优投资决策，不能严格按照“贝叶斯规则”行事，其投资行为是非理性的，甚至是错误的。 (一)理论基础 1．期望理论。期望理论是行为金融学的重要理论基础。Kahneman和Tversky(1979)通过实验对比发现，大多数投资者并非是标准金融投资者而是行为投资者，他们的行为不总是理性的，也并不总是风险回避的。期望理论认为投资者对收益的效用函数是凹函数，而对损失的效用函数是凸函数，表现为投资者在投资帐面值损失时更加厌恶风险，而在投资帐面值盈利时，随着收益的增加，其满足程度速度减缓。期望理论成为行为金融研究中的代表学说，利用期望理论解释了不少金融市场中的异常现象：如阿莱悖论、股价溢价之迷(equity　premium　puzzle)以及期权微笑(option　smile)等，然而由于Kahneman和Tversky在期望理论中并没有给出如何确定价值函数的关键--参考点以及价值函数的具体形式，在理论上存在很大缺陷，从而极大阻碍了期望理论的进一步发展。 2．行为组合理论(Behavioral　Portfolio　Theory，BPT)和行为资产定价模型(Behavioral　Asset　Pricing　Model，BAPM)。一些行为金融理论研究者认为将行为金融理论与现代金融理论完全对立起来并不恰当。将二者结合起来，对现代金融理论进行完善，正成为这些研究者的研究方向。在这方面，Statman和Shefrin提出的BPT和BAPM引起金融界的注意。BPT是在现代资产组合理论(MAPT)的基础上发展起来的。MAPT认为投资者应该把注意力集中在整个组合，最优的组合配置处在均值方差有效前沿上。BPT认为现实中的投资者无法作到这一点，他们实际构建的资产组合是基于对不同资产的风险程度的认识以及投资目的所形成的一种金字塔式的行为资产组合，位于金字塔各层的资产都与特定的目标和风险态度相联系，而各层之间的相关性被忽略了。BAPM是对现代资本资产定价模型(CAPM)的扩展。与CAPM不同，BAPM中的投资者被分为两类：信息交易者和噪声交易者。信息交易者是严格按CAPM行事的理性交易者，不会出现系统偏差；噪声交易者则不按CAPM行事，会犯各种认知偏差错误。两类交易者互相影响共同决定资产价格。事实上，在BAPM中，资本市场组合的问题仍然存在，因为均值方差有效组合会随时间而改变。 (二)投资行为模型 1．BSV模型(Barberis，Shleffer，and　Vishny，1998)。BSV模型认为，人们进行投资决策时存在两种错误范式：其一是选择性偏差(representative　bias)，即投资者过分重视近期数据的变化模式，而对产生这些数据的总体特征重视不够，这种偏差导致股价对收益变化的反映不足(under-reaction)。另一种是保守性偏差(conservation)，投资者不能及时根据变化了的情况修正自己的预测模型，导致股价过度反应(over-reaction)。BSV模型是从这两种偏差出发，解释投资者决策模型如何导致证券的市场价格变化偏离效率市场假说的。 2．DHS模型(Daniel，Hirsheifer　and　Subramanyam，1998)。该模型将投资者分为有信息和无信息两类。无信息的投资者不存在判断偏差，有信息的投资者存在着过度自信和有偏的自我归因(serf-contribution)。过度自信导致投资者夸大自己对股票价值判断的准确性；有偏的自我归因则使他们低估关于股票价值的公开信号。随着公共信息最终战胜行为偏差，对个人信息的过度反应和对公共信息的反应不足，就会导致股票回报的短期连续性和长期反转。所以Fama(1998)认为DHS模型和BSV模型虽然建立在不同的行为前提基础上，但二者的结论是相似的。 3.HS模型(Hong　and　Stein，1999)，又称统一理论模型(unified　theory　model)。统一理论模型区别于BSV和DHS模型之处在于：它把研究重点放在不同作用者的作用机制上，而不是作用者的认知偏差方面。该模型把作用者分为“观察消息者”和“动量交易者”两类。观察消息者根据获得的关于未来价值的信息进行预测，其局限是完全不依赖于当前或过去的价格；“动量交易者”则完全依赖于过去的价格变化，其局限是他们的预测必须是过去价格历史的简单函数，在上述假设下，该模型将反应不足和过度反应统一归结为关于基本价值信息的逐渐扩散，而不包括其他的对投资者情感刺激和流动性交易的需要。模型认为最初由于"观察消息者"对私人信息反应不足的倾向，使得“动量交易者”力图通过套期策略来利用这一点，而这样做的结果恰好走向了另一个极端--过度反应。 4．羊群效应模型(herd　behavioral　model)。该模型认为投资者羊群行为是符合最大效用准则的，是“群体压力”等情绪下贯彻的非理性行为，有序列型和非序列型两种模型。序列型由Banerjee(1992)提出，在该模型中，投资者通过典型的贝叶斯过程从市场噪声以及其它个体的决策中依次获取决策信息，这类决策的最大特征是其决策的序列性。但是现实中要区分投资者顺序是不现实的。因而这一假设在实际金融市场中缺乏支持。非序列型则论证无论仿效倾向强或弱，都不会得到现代金融理论中关于股票的零点对称、单一模态的厚尾特征。 （三）实证检验 进入20世纪80年代以来，与现代金融理论相矛盾的实证研究不断涌现，主要体现在投资策略的改变上。下面介绍几种典型的行为金融策略： 1．小公司效应。小公司效应是指小盘股比大盘股的收益率高。Banz(1981)发现股票市值随着公司规模的增大而减少的趋势。同一年，Reimganum(1981)也发现了公司规模最小的普通股票的平均收益率要比根据CAPM模型预测的理论收益率高出18％。最近Siegl(1998)研究发现，平均而言小盘股比大盘股的年收益率高出4.7％，而且小公司效应大部分集中在1月份。由于公司的规模和1月份的到来都是市场已知信息，这一现象明显地违反了半强式有效市场假设。Lakonishok等(1994)的研究发现，高市净盈率的股票风险更大，在大盘下跌和经济衰退时，业绩特别差。市盈率与收益率的反向关系对EMH形成严峻的挑战，因为这时已知的信息对于收益率有明显的预测作用。 2．反向投资策略(contrary　investment　strategy)。就是买进过去表现差的股票而卖出，过去表现好的股票来进行套利的投资方法。一些研究显示，如选择低市盈率(PE)的股票；选择股票市值与帐面价值比值低、历史收益率低的股票，往往可以得到比预期收益率高很多的收益，而且这种收益是一种"长期异常收益"(1ong-term　anomalies)。Desia、Jain (1997)，Ikenberry、Rankine　Stice (1996)也发现公司股票分割前后都存在着正的长期异常收益。行为金融理论认为反向投资策略是对股市过度反应的一种纠正，是一种简单外推的方法。 3．动量交易策略(momentum　trading　strategy)。即首先对股票收益和交易量设定过滤准则，当股市收益和交易量满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。行为金融定义的动量交易策略源于对股市中间收益延续性的研究。Jegadeeshkg与Titman(1993)在对资产股票组合的中间收益进行研究时发现，以3至12个月为间隔所构造的股票组合的中间收益呈连续性，即中间价格具有向某一方向连续的动量效应。事实上，美国价值线排名(value　line　rankings)就是动量交易策略利用的例证。动量交易策略的应用其实就是对EMH的再次否定。 4．成本平均策略和时间分散化策略。成本平均策略指投资者根据不同的价格分批购买股票，以防不测时摊低成本的策略，而时间分散化指根据股票的风险将随着投资期限的延长而降低的信念，随着投资者年龄的增长而将股票的比例逐步减少的策略。这两个策略被认为与现代金融理论的预期效用最大化则明显相悖。Statman(1995)，Fisher、Statman(1999)利用行为金融中的期望理论、认知错误倾向、厌恶悔恨等观点对两个策略进行了解释，指出了加强自我控制的改进建议。 （四）行为金融的发展前景 行为金融学起源于对金融市场“异象”的解释。Kuhn（1970）指出，历史地看，对于显著的异象存在三种回应。第一，一开始出现的异象可以随即在原有的理论框架下解释。第二，认为现有的知识无法解决这个问题，留给未来的研究者去解决。第三，理论基础发生改变，使得异象在新的框架下被解释。显而易见，行为金融的研究努力就是第三种回应。行为金融在试图解释异象的时候，借助于心理学研究中的人类心理和行为模式，从而使得其理论的前提假设逼近现实，即是改变了现代金融理论的理论基础。 目前成型的行为金融学模型还不多，研究的重点还停留在对市场异常和认知偏差的定性描述和历史观察上，以及鉴别可能对金融市场行为有系统影响的行为决策属性。由于人类决策心理是多样化的，仅仅根据某一或某几种心理效应来解释特定的市场现象是远远不够的。Frankfurter and McGoun（2002）认为，行为金融的反驳是无力的，最终要被现代金融吸收同化。笔者并不赞同这种观点。因为目前行为金融研究虽然比较松散，但这是最终建立具有系统解释能力的统一的行为金融理论所不可逾越的阶段，只有经过这一阶段的积累才可能最终建立统一体系。目前已经鉴别的具有潜在公理地位的心理决策属性包括：决策者的偏好一般是多方面的，对变化是开放的，并且常常形成于决策期间本身；决策者是适应性的，决策的性质和环境影响决策过程和决策技术的选择；决策者追求满意的而非最优的解，等等。因此，继续将心理学的研究成果应用于金融研究之中，以期建立一个统一的、系统的决策心理框架，根据这个框架发展出完整的行为金融理论，这将是行为金融研究的一般过程和发展方向。并且，随着这一过程的终结，行为金融将自然而然地取代现代金融理论而成为金融理论的主流。 现代经济学发展的一个明显趋势就是越来越注重理论的微观基础，越来越注重对个体行为的研究，如博弈论、信息经济学和企业理论的发展所揭示的那样。行为金融学打开了传统金融理论中所忽视的决策黑箱，从人类真实的心理和行为模式入手，对于传统金融理论而言优势是明显的。并且由于它是一门边缘学科，随着心理学、社会学、行为经济学、决策理论等其他学科的进一步发展，其发展前景将是十分广阔的。

8. 行为金融（1）-行为金融学 VS 传统金融学

 20世纪80年代以来，随着金融市场上各种异常现象的累积以及人们对金融异常现象研究的日益重视，传统金融理论受到了严峻的挑战，一批力图解释金融市场实际行为的全新金融理论逐渐兴起，行为金融理论就是其中之一。
   为了便于理解，可以将行为金融学简单的理解为    行为金融学 = 心理学（psychology）+ 金融学（Finance）    
                                           
   不论是传统金融，还是行为金融，都可分为微观及宏观方面。可以从研究对象层面做一个简单的理解
   传统金融假设所有市场参与者为理性人（Rational Economic Man），   理性人有如下特点
   传统金融中理性人如何做出投资决策，主要建立在 预期效用理论（Expected utility theory ） 的基础上，
   行为金融学中则打破了理性人的假设，与之对应，我们这里称之为 正常人(normal individuals)    有如下特征：
   关于投资决策过程，行为金融学中使用 前景理论(Prospect theory) 替代预期效用理论。   与预期效用理论相比，主要有如下几个关键区别
   其中对于各结果的价值函数图如下
                                           该函数图有如下四个特征：
                                           传统金融中认为市场是有效的，市场价格充分反映了所有有效相关的信息，这就是著名的市场有效理论
                                           市场中存在很多与有效市场假说异常情况相悖的情况，   基本面异常（美国的情况）
   技术面异常
   日历异常